“现在的房(fáng)地(dì)产很难再出现(xiàn)像过去(qù)十年(nián)的系统性行情(qíng)。”思睿集(jí)团合伙人、首席经(jīng)济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地产行(xíng)业(yè)分一二大写字怎么写千，大写的壹贰叁到十化(huà)的愈加明显，让机构和投(tóu)资者的关注度(dù)从(cóng)板块向单个标的转移(yí)。上海(hǎi)利檀投资董事(shì)长陈(chén)昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》指(zhǐ)出，从行业来看，无论(lùn)是(shì)业绩，还(hái)是估值(zhí)，房地产都(dōu)已经(jīng)双杀(shā)到了最底部，而(ér)且(qiě)是反复地杀到(dào)了(le)底部，再(zài)往下的空间已(yǐ)经(jīng)不(bù)大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参考

　　那(nà)么一二大写字怎么写千，大写的壹贰叁到十如(rú)何寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进(jìn)行选择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了半天(tiān)，标(biāo)的公司(sī)出现(xiàn)爆(bào)雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满(mǎn)足(zú)以下三个基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前(qián)没(méi)有踩过红线(xiàn)的(de)。

　　他还表示(shì)，如果关注一下今(jīn)年房地(dì)产的开发资金来源，可以发现，其(qí)实银(yín)行的信贷倾向(xiàng)是(shì)不太愿意给(gěi)房企贷(dài)款的，房(fáng)企的主要(yào)资金来(lái)源来(lái)自新盘的销售。但今(jīn)年新(xīn)房的销售情况相较(jiào)一(yī)般。再关注一下，哪(nǎ)些房企能从银行拿(ná)到钱，其实(shí)主要还是(shì)那些有国企(qǐ)背景的(de)房企，民营房企(qǐ)相(xiāng)对比较困(kùn)难(nán)，所(suǒ)以整个(gè)行业出现(xiàn)了一个(gè)很明显(xiǎn)的分化，无论是(shì)在销售，还是融资等各个方面都非(fēi)常明显。现在有国资(zī)背(bèi)景的房企在资本市场表现相对较(jiào)好，但没(méi)有国资背景(jǐng)的民(mín)营房企股价大多(duō)表(biǎo)现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地产(chǎn)行(xíng)业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家”。而具(jù)体到如何(hé)挖掘，我们(men)会特别重视企业的(de)成本(běn)优势(shì)，更具体一点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净负(fù)债率）是不是行(xíng)业内的最(zuì)低(dī)水平；利润率是不是行业内最(zuì)高的；融资成本是否是(shì)行业内最低的；建(jiàn)安成本是(shì)否也是业内最(zuì)低的(de)；这(zhè)些都是我们看重(zhòng)的一(yī)家房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时(shí)满足上述条件(jiàn)的房企并不多。即便是(shì)在(zài)国央企(qǐ)中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根据(jù)Wind数据(jù)整(zhěng)理发现(xiàn)，截至2022年末，天(tiān)房(fáng)发展、陆家(jiā)嘴、格力地产(chǎn)、西藏城投(tóu)、中交地产、中(zhōng)国武夷等国央企(qǐ)“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展(zhǎn)、京(jīng)投发展(zhǎn)、光明地产(chǎn)、云南城投(tóu)、首开(kāi)股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等(děng)国央(yāng)企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙(zhé)

　　不难看(kàn)出，即便(biàn)是(shì)有着较稳健特(tè)色的国央企房企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健(jiàn)康的仍(réng)是少(shǎo)数(shù)。而更加值得(dé)注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩(kuò)张。而这无(wú)疑又进一步考验着(zhe)国央企的(de)资(zī)金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张速度的(de)张(zhāng)弛有度尤为重要，节(jié)奏把握准确(què)，有(yǒu)助于房企储备(bèi)优质“弹药(yào)”；但过于乐观(guān)的预判未(wèi)来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也(yě)有可能让房企重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬(yáng)以其配(pèi)置(zhì)的(de)一家房(fáng)企进(jìn)行(xíng)举例(lì)，它从2018年(nián)开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维持(chí)在(zài)33％左(zuǒ)右，完(wán)全没有增加(jiā)杠杆比例。而(ér)到(dào)2022年，这家房企(qǐ)明显感觉到机会来(lái)了(le)，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的(de)33％左(zuǒ)右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与此同时，该(gāi)房企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开(kāi)盘利用(yòng)率，预计今年会有更(gèng)多的楼盘入市(shì)。像这类企业(yè)就符(fú)合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在(zài)于它本(běn)身储备了很多弹药，去(qù)年(nián)拿地超1000亿(yì)元，且其中一(yī)半在一线(xiàn)城市，另外一半也主(zhǔ)要集中在强二线(xiàn)和(hé)二线城市；另一(yī)方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同(tóng)样提醒道(dào)，与之(zhī)相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩(kuò)张的(de)民营(yíng)企业(yè)的影子。虽然说，见(jiàn)到(dào)机会时要出手，但(dàn)出手的章法仍要小心，如果(guǒ)负债率(lǜ)扩张得太(tài)快，但未来(lái)的两(liǎng)年市场没有想象得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量一(yī)家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净(jìng)负(fù)债率水平，在(zài)我看来，这个比例如(rú)果(guǒ)超(chāo)过(guò)60％，就是扩张得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这(zhè)一标准要比“三道(dào)红线”对房企的净负债(zhài)率要(yào)求(qiú)不得高(gāo)于(yú)100％要(yào)更加严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行业的(de)复苏(sū)速度并没有那么快，所以要规(guī)避公(gōng)司净负债率(lǜ)提高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在(zài)2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净(jìng)负债率(lǜ)持续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜(xiān)明对(duì)比的是，华润置(zhì)地、中国海外(wài)发展、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集团(tuán)、招商蛇(shé)口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策略的同时，也(yě)较(jiào)好地控制了公司(sī)的扩张(zhāng)速度(dù)与(yǔ)净负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们是以(yǐ)同一筛选标(biāo)准来(lái)看国(guó)央企与民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)，但在各维度(dù)的实际表现上(shàng)，国央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央(yāng)企的融资(zī)成本更(gèng)低，融资渠道(dào)也更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国央企(qǐ)自然而然就(jiù)具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构(gòu)更加看好(hǎo)国央企(qǐ)，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍(réng)有少数(shù)民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团(tuán)的十大流(liú)通股东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商银行股份(fèn)有限公司－景顺(shùn)长城中国回报灵活配置混合型证(zhèng)券(quàn)投资(zī)基金”“全国社保(bǎo)基(jī)金一(yī)一六(liù)组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴马资(z一二大写字怎么写千，大写的壹贰叁到十ī)产管理有限公司就(jiù)长期持有(yǒu)滨(bīn)江(jiāng)集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司的几只产品合计(jì)持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和其自身(shēn)的基本(běn)面表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房地(dì)产市场整体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州本土房企的滨江集团仍(réng)是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储(chǔ)、股价表现(xiàn)等多维度都(dōu)表现了较强(qiáng)的(de)增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净(jìng)利润依(yī)次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期发布的2023年(nián)一季报(bào)，今年一季(jì)度，滨江集团更是实现了(le)扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍(réng)能(néng)保持自身业绩的(de)持续(xù)增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来(lái)自杭州(zhōu)地(dì)区，而(ér)在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营收(shōu)比(bǐ)重只占(zhàn)到近六成。近三年持续(xù)稳居杭州房(fáng)企销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在(zài)杭州(zhōu)的土(tǔ)储补充同(tóng)样较为积(jī)极，根据诸(zhū)葛找房、住(zhù)在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持(chí)续稳居杭州的本土第(dì)一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的(de)较(jiào)突出表现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团的房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集(jí)团的房企排(pái)名(míng)已冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元，位列(liè)房企第九位。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至今，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)股价翻了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨江集团更是迎来多家机构的集中调(diào)研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公(gōng)司于(yú)5月10日接受了(le)信(xìn)达证券(quàn)、金(jīn)鹰基金、建信养老、新华(huá)养(yǎng)老等18家机(jī)构调研。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点移至存量(liàng)赛(sài)道(dào)

　　机构在(zài)下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只(zhǐ)是房地产(chǎn)产业链上(shàng)的(de)中游(yóu)环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤(xiān)等材料供应(yīng)商，而(ér)下游应(yīng)用行业主要(yào)包括(kuò)中(zhōng)介服务、家用电器、物业管理、家(jiā)居用品。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地产(chǎn)开发环节与上游材料端息息相关(guān)，新(xīn)盘开(kāi)工(gōng)不足导(dǎo)致上(shàng)游不被(bèi)看好，机构(gòu)寻觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业在进(jìn)入存量房时代，所以对地产产业链，尤其是(shì)偏(piān)消费属(shǔ)性的家装家居领域(yù)，我们相对看好(hǎo)，因为居民保(bǎo)有的(de)住房规模越(yuè)来(lái)越大(dà)，随着(zhe)时(shí)间的(de)增加，内装更新的需(xū)求也会越来越多。美国过(guò)去的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家(jiā)具消费的增长(zhǎng)却(què)一直都很好。对(duì)于地(dì)产产业(yè)链(liàn)，我们相对看(kàn)好和内装相(xiāng)关的行业，例如消费建材、家居(jū)装饰(shì)等。”万家基(jī)金人士表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游细分中相关(guān)赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前(qián)两位的都是来(lái)自(zì)家(jiā)纺赛道的公司(sī)，它们分别是富安(ān)娜和水星家纺，特别(bié)是前者在月线连收七(qī)根阳线(xiàn)的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已(yǐ)经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从(cóng)事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品的(de)研(yán)发(fā)、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度(dù)报告(gào)显示，报告期内，富安娜(nà)实现(xiàn)营业收(shōu)入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上(shàng)市公(gōng)司股东的(de)净利(lì)润约(yuē)1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流(liú)通股股东来看，能够发现该(gāi)股早已成为基(jī)金重(zhòng)仓(cāng)股的天下，彼时包括(kuò)公募的(de)中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵(líng)动(dòng)价值、宝盈(yíng)新(xīn)价值和(hé)私募的明河2016，都在(zài)其中出现(xiàn)，占(zhàn)据了(le)半壁江山(shān)。需(xū)要强调的是，中(zhōng)欧(ōu)的两只基金都是价值派(pài)基金经理(lǐ)曹名长(zhǎng)在(zài)管的产品，首季其同时重仓(cāng)的房地产产业链股票还有金(jīn)地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前(qián)几(jǐ)年曾经风(fēng)光一时(shí)的(de)家居板块也因(yīn)疫情、消费复(fù)苏(sū)进(jìn)程(chéng)缓慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好在困境反转露(lù)出曙光，家居(jū)板(bǎn)块中年内表现最好的是(shì)志邦家居。同一时(shí)间段，该股年(nián)内上(shàng)涨已经(jīng)超过23％，从业绩来看(kàn)，无论是营收还是归母净利(lì)润，公(gōng)司都实现了同(tóng)比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金(jīn)经理罗洋慧(huì)眼独具，一季(jì)报中他管理(lǐ)的广发(fā)策略(lüè)优选和广发安宏回报(bào)均(jūn)增加了持股，而(ér)这(zhè)两只产品也(yě)成为志邦家居(jū)十大流通(tōng)股(gǔ)股东中仅有的(de)两只公募(mù)。有(yǒu)意思的(de)是，他似乎(hū)对(duì)于定制家居类(lèi)标的情有独钟，在另(lìng)一家赛道(dào)公司金牌(pái)橱柜(guì)中(zhōng)，他管(guǎn)理的全部三只产品均(jūn)登榜十(shí)大流通股股东(dōng)，其(qí)也成(chéng)为他的(de)独门重仓股(gǔ)。

　　除去(qù)家居(jū)家纺外，下游的物业股也越(yuè)来越被机构所青睐，不过(guò)这类标的大多(duō)在香港上市，如何(hé)选(xuǎn)择(zé)成为难题。对此，前(qián)述上海公募基金经理举例(lì)分析：“物业服务不(bù)是一个(gè)高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希(xī)望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱(qián)，以我曾经买的(de)绿城服务为例(lì)，它(tā)在中(zhōng)高端楼盘(pán)占(zhàn)比(bǐ)是比较高的，每年(nián)到(dào)期的(de)合同(tóng)里提价(jià)成(chéng)功(gōng)率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大(dà)部(bù)分项目到期之后，经过两三轮合(hé)同周期还(hái)能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提价的公(gōng)司很(hěn)少，因为物(wù)业公司(sī)很容易一(yī)开始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这些固定人(rén)员成本的年度增长，不过服(fú)务(wù)没(méi)有(yǒu)特别好，客户没有(yǒu)那么满(mǎn)意，能做到提价难度是非常(cháng)大的。但是该公司能在业内(nèi)做到到期之后提价(jià)率比(bǐ)较高，这跟(gēn)它的定位和(hé)比(bǐ)较(jiào)好的服务是(shì)有关(guān)系(xì)的。”他进(jìn)一步强调。

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