5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计(jì)有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份(fèn)发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题积极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央(yāng)企主题(tí)基(jī)金(jīn)发行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆(duī)上报的央国企(qǐ)基(jī)金在排队入市。

　　这些或(huò)成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成催化因素的，近期银行股大(dà)涨的一个(gè)催化(huà)因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我认为确(què)实会成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化剂(jì)，基(jī)本(běn)面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特(tè)估有(yǒu)可能独领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建(jiàn)就(jiù)表示，近期密集(jí)申报(bào)的国央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金主要(yào)涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的(de)布局可以更好支持(chí)央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去(qù)年(nián)以(yǐ)来(lái)公募基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行(xíng)，行情火热下将(jiāng)为市场带来增(zēng)量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积极(jí)布局央国企主题基金，一(yī)方面是(shì)因(yīn)为新一轮深(shēn)化国(guó)企改革的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将为投资者提供更丰富(fù)的工具以参(cān)与到央(yāng)国企投资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募基金行业(yè)高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多(duō)资金参(cān)与(yǔ)央(yāng)国企改革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本市场改革(gé)、服(fú)务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将(jiāng)为(wèi)央企相关标的(de)和板块带来(lái)增(zēng)量资金，提(tí)升(shēng)交易(yì)活跃度(dù)，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电(diàn)、券(quàn)商(shāng)、军工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行业主要是央企或地方国资所在的行业(yè)，民(mín)营(yíng)企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业本(běn)身基(jī)本(běn)面在今年(nián)会(huì)有(yǒu)重(zhòng)大的向(xiàng)上(shàng)变化(huà)的机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈(yíng)利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推进，大(dà)概(gài)率这些企业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年(nián)10年(nián)改革的成果，是非常(cháng)基本面的(de)，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估(gū)的(de)投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估(gū)的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央(yāng)经营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变(biàn)化的个股(gǔ)提前进行布局，比如(rú)医药和消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出(chū)不(bù)少(shǎo)基(jī)金在行动(dòng)。国(guó)金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年年(nián)报前(qián)十大重仓(cāng)股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)持有股票(piào)市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的(de)持(chí)仓中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型基金(jīn)的持仓中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年(nián)一季报十(shí)大(dà)重仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了(le)“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公募基金对港股(gǔ)央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到(dào)2019年以来(lái)的(de)新(xīn)高，港股央(yāng)国企持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公(gōng)司的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实(shí)践(jiàn)之中，不少基金(jīn)公(gōng)司在(zài)加大投研(yán)力量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究员过去(qù)对国央企(qǐ)的(de)固定思(sī)维，需要(yào)实地考察(chá)国大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？央(yāng)企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动上(shàng)，要求研究员将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进行长期(qī)跟踪，包括考察(chá)其实(shí)地调(diào)研的(de)的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营思路和财(cái)务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要(yào)认识市场体制(zhì)机制(zhì)、行业产(chǎn)业(yè)结(jié)构、主体持续发展能力等方(fāng)面所体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元素和发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是(sh大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？ì)在此基(jī)础上构建的(de)具有时(shí)代(dài)特征(zhēng)和中国特(tè)色、符合国家战(zhàn)略导向的估(gū)值体系，而(ér)不是简单套用国(guó)外(wài)的传统估(gū)值模(mó)型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提(tí)法(fǎ)，但是(shì)这(zhè)个概念(niàn)所涉及到的行业(yè)和公(gōng)司，一(yī)直在发(fā)生的变化。”万家基金经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，万家基金一直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也(yě)是一(yī)定能够抓住中特估这波行(xíng)情的机会(huì)的。同(tóng)时，随(suí)着时(shí)局的变化(huà)，也在增加(jiā)相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系是资(zī)本市场使(shǐ)命，投(tóu)资者需(xū)要学(xué)习(xí)领会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的(de)框架是第一位的工作，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资者(zhě)的认可(kě)和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具(jù)备长期价值的基(jī)础。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的常识，不可(kě)误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经济的支柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展要符合国家战略(lüè)发展发向，更(gèng)需要(yào)承担社(shè)会公(gōng)共责任等。而这些都(dōu)应该(gāi)考(kǎo)虑进(jìn)估(gū)值体系之(zhī)中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认(rèn)为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系(xì)。

　　“如何(hé)定(dìng)价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要(yào)任务(wù)就构建中国特色(sè)的价值评价体系，改变(biàn)从以私人(rén)股(gǔ)东权(quán)益出发，现金流(liú)折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一(yī)价值估值体系(xì)，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量(liàng)化(huà)投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导(dǎo)国(guó)内团队对(duì)于中(zhōng)国(guó)特色(sè)ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经(jīng)形成了初步(bù)的企业(yè)社会(huì)价值评价(jià)体系，其(qí)中包括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上(shàng)市公(gōng)司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总监、基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是注重企业(yè)价值(zhí)的可(kě)持续估值，要重视(shì)股东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要(yào)素对企(qǐ)业(yè)稳健成长的重大意义(yì)，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续(xù)增长的(de)盈利、科(kē)技创新(xīn)对提(tí)升(shēng)企业(yè)内(nèi)在价值的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资产负(fù)债率、研(yán)发经费(fèi)投(tóu)入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析(xī)在估值思(sī)维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下(xià)游的衡量(liàng)、全(quán)要素成本(běn)等，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策(cè)优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和(hé)可持续发展(zhǎn)等各种因素与企(qǐ)业价值的关系。这些因素在(zài)对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系与传统的估值(zhí)体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有(yǒu)估值结论和(hé)估值(zhí)判断的变(biàn)化，都(dōu)是(shì)为(wèi)了(le)更好地适(shì)应中国的市场(chǎng)和经济特点，提(tí)供更精准、更合理(lǐ)的(de)企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要在实(shí)践中(zhōng)进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没(méi)有公(gōng)认的指标可以(yǐ)使用。

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