来源：梁中华宏观研究(jiū)

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如(rú)期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息(xī)的关键仍是通胀压力太(tài)大。

　　本(běn)次美联(lián)储声明较3月有何变(biàn)化？第(dì)一，重申(shēn)经济依(yī)然(rán)稳健，表述修(xiū)改为“一(yī)季度(dù)经济温和(hé)增长，就业强劲，失(shī)业率在低(dī)位”。第二，重申美国银行(xíng)稳健，明确银行风险导致家庭和企业(yè)信贷的收紧。第三，重申(shēn)通(tōng)胀(zhàng)压力，“通(tōng)货膨胀仍然很高，委员会仍然高度关注(zhù)通货(huò)膨(péng)胀风险”。第四，修改(gǎi)货币政策表(biǎo)述(shù)，重申“委(wěi)员会评(píng)估货币政(zhèng)策的滞后影响”，删除“委(wěi)员会预计一些额外的政策紧缩可能(néng)是(shì)适当的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表(biǎo)态？关于经济(jì)，认为经(jīng)济可(kě)能面(miàn)临(lín)来自紧(jǐn)缩(suō)信(xìn)贷的阻(zǔ)力，其影响(xiǎng)还(hái)需要时间来体现；预计(jì)美国经济温和增(zēng)长，有可(kě)能避免衰退，或者是(shì)温和衰退。关于加息(xī)，本次加息依然是(shì)共识；认为原(yuán)则上不需要利率(lǜ)提高那(nà)么高，正在评(píng)估是否达到限制性水平，认为或已经达(dá)到（或已经接(jiē)近达到）。关于降(jiàng)息，强(qiáng)调劳动力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲，薪资水平仍高；通胀有所缓(huǎn)和，但依然高企，远高于目标，降(jiàng)低通(tōng)胀仍需较长(zhǎng)时间(jiān)，当前降息并(bìng)不合适。关于银行和债务(wù)上限(xiàn)，强调(diào)地区性银行发(fā)挥非常重要的作用，不希(xī)望(wàng)大型银行进行大规(guī)模(mó)收购，银行业总体上有(yǒu)所(suǒ)改善，美国银行系统(tǒng)健康且具有弹性。强调(diào)应及时提高债(zhài)务上限。

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　　如(rú)期(qī)加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储(chǔ)5月FOMC会议(yì)决定加(jiā)息25BP，上调(diào)联邦基金(jīn)利率(lǜ)区间至(zhì)5.0％-5.25％，利(lì)率回(huí)升至2006年6月以来的高(gāo)点(diǎn)。此(cǐ)外，上(shàng)调(diào)准备金余额利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆(nì)回购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调(diào)主要信贷利(lì)率至5.25％，上(shàng)调(diào)隔(gé)夜回购利率(lǜ)至5.25％。

　　按计(jì)划缩表，美(měi)联储(chǔ)将继续减(jiǎn)持美国国(guó)债、机构债(zhài)务和机构抵押贷款支(zhī)持证券，上限为950亿(yì)美元（600亿美元国(guó)债和350亿美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美(měi)联储坚持加息的(de)关(guān)键仍在于通胀压(yā)力(lì)较大。例如，3月美国核心通(tōng)胀季调环(huán)比仍在0.4％的高位，且已经连续4个(gè)月处(chù)于高位(wèi)；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没有(yǒu)明显降(jiàng)温。本轮加息是80年(nián)代以来最(zuì)快的一次(cì)，10次便累计加息500BP。

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　　加(jiā)息或将结束

　　从声明来看，与2023年3月相比有哪些变化？

　　关于经济方(fāng)面(miàn)，重申经济依然稳健(jiàn)。不过表述修改为“1季度经济活动以适度的(de)速度增长，最近几(jǐ)个月就业增长(zhǎng)强劲，失(shī)业率保持在低位”。

　　关于通胀方(fāng)面，重申通(tōng)胀压力。“通货膨胀仍然(rán)很高(gāo)”、“委(wěi)员会仍然高度关注通货膨胀风险(xiǎn)”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息(xī)方面(miàn)，或将(jiāng)停止加息(xī)。重申委员会将评估货币政策的滞后影(yǐng)响，“在确(què)定额外的政策紧缩在多(duō)大程度上适合于随(suí)着时间的推(tuī)移将通货膨(péng)胀率恢复到2％时，委(wěi)员(yuán)会(huì)将考虑(lǜ)货(huò)币政策的累积紧(jǐn)缩，货(huò)币(bì)政策影响经(jīng)济活动(dòng)和通(tōng)货(huò)膨(péng)胀的(de)滞后，以及经济(jì)和金融发(fā)展”。重点是删除了(le)“委员会预计，一(yī)些(xiē)额外(wài)的政策紧缩可能(néng)是适当的，以(yǐ)实现一种货币政策立(lì)场”，表明(míng)美(měi)联储加息或(huò)将(jiāng)结束。

　　关(guān)于银行风险，重申美国(guó)银行稳健。“美国银行体系稳(wěn)健且(qiě)富有(yǒu)弹(dàn)性(xìng)”；明确银(yín)行风险导致了(le)家庭和企(qǐ)业信(xìn)贷的收紧（上一次表(biǎo)述(shù)为“可能”），重申(shēn)这对(duì)经济、就业(yè)和通胀的影(yǐng)响存在不(bù)确定性，“家庭和(hé)企业(yè)信贷(dài)条件收(shōu)紧可能会拖(tuō)累经济活(huó)动、就业(yè)和(hé)通胀，这(zhè)些影响的程(chéng)度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关(guān)于经济，仍期待“软(ruǎn)着陆(lù)”。美联储主席鲍威尔认为(wèi)，经济可能面临(lín)来自紧缩(suō)信贷的阻(zǔ)力，其影响还需要时间来体(tǐ)现（尤其(qí)是(shì)住(zhù)房(fáng)和投(tóu)资(zī)领域）。不过明确指出(chū)，如果美(měi)国出现(xiàn)经济衰退(tuì)，希望是温和的；强调，美(měi)国可能会出(chū)现轻微的经济衰退。

　　关于加息，或(huò)已经(jīng)达到限制性水平(píng)。美联(lián)储在3月议(yì)息会议时，就已经在讨论停止加(jiā)息的问(wèn)题；不过，鲍威尔(ěr)指出本次加息(xī)依然(rán)是共识，所(suǒ)有人全票通过，一些政(zhèng)策制定(dìng)者(zhě)谈(tán)到停(tíng)止加(jiā)息，但不是本次会议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威尔认为(wèi)原则上不需要(yào)利(lì)率提(tí)高那么高，正在评估是(shì)否达到限制性水平，认为或已经(jīng)达到了限制(zhì)性水(shuǐ)平（或已经接近达到），也就意味(wèi)着也许可以暂停加息了(le)。后续政策变化的关键(jiàn)仍是审视数(shù)据(jù)，尤其是通胀。

　　关(guān)于(yú)降息，当前并不合适。鲍威尔强调，美(měi)国劳(láo)动力市场(chǎng)在(zài)走弱，但(dàn)依然强劲，失(shī)业率(lǜ)仍在低位，薪(xīn)资水平仍高，高(gāo)于2％的(de)通胀水平。整体通胀(zhàng)有所缓(huǎn)和，但依(yī)然高企，远高于目标(biāo)水平，降低通胀仍需(xū)较长时间，当前降息并不(bù)合适(shì)。

　　关于银行风险，鲍威(wēi)尔强调地区性银(yín)行发挥非常重要的作(zuò)用，不希(xī)望(wàng)大型银(yín)行进行大规模(mó)收(shōu)购，银行业总体上有所改善(shàn)，美国银行系统健康且具(jù)有弹性。银行危机的影响程(chéng)度目前尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调应及时提高债(zhài)务上限，如果没(méi)有(yǒu)达(dá)成债务(wù)协议，经(jīng)济(jì)后(hòu)果“高(gāo)度不确(què)定”。此前，美(měi)国财政部(bù)长(zhǎng)耶伦也强调，如果国会(huì)不尽早采取行动提高债务上(shàng)限，美国可能(néng)最早(zǎo)于6月1日(rì)出现债务违(wéi)约。

　　由(yóu)于美联邦政府(fǔ)触及31.4万亿(yì)美(měi)元的(de)法定举债上(shàng)限，美国财政部于今(jīn)年1月(yuè)宣布(bù)采取(qǔ)特别措施，避免联邦政府(fǔ)发生债务(wù)违约(yuē)。美国(guó)国会预算办公室5月(yuè)1日发布(bù)的最(zuì)新报告显(xiǎn)示，美(měi)国在(zài)6月初耗尽(jǐn)资(zī)金的风险较之前更反函数的性质是什么意思，反函数得性质高。

　　往前看，美国(guó)银行风险演变成系统性风(fēng)险的概率(lǜ)或有限，但(dàn)中小银(yín)行破产(反函数的性质是什么意思，反函数得性质chǎn)或(huò)依然会出现(xiàn)。目前市场依然预期美联储(chǔ)6-7月维(wéi)持利率(lǜ)水平不变，9月开(kāi)始降(jiàng)息（概(gài)率达7反函数的性质是什么意思，反函数得性质0％），年内至少(shǎo)降息50BP（概率(lǜ)达90％）。我们认为，美国经济虽在下滑，但依然(rán)有(yǒu)韧(rèn)性；美国通(tōng)胀压力仍(réng)大，年内(nèi)降息概率或较低(dī)。

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