金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近(jìn)日因为昆明国资委的一封声明，让城(chéng)投债成(chéng)为关注的焦点，当前地方债的(de)规(guī)模和地(dì)方政府(fǔ)的偿债能力(lì)已经(jīng)越来(lái)越被重视。如(rú)何(hé)如(rú)何处置地方债务？

　　中泰证券(quàn)首席经济学家李迅雷发(fā)文称(chēng)，地方债包(bāo)括地方一般债、专项债和包括城投债在(zài)内的各种隐形债，其规模究(jiū)竟有(yǒu)多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金(jīn)等在内的机(jī)构(gòu)投资(zī)者是地方(fāng)债的主(zhǔ)要持有者，他(tā)们普遍担心的还(hái)是城投债(zhài)务(wù)、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期(qī)贵(guì)州省政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推(tuī)进异常艰难(nán)，仅依靠自身能力已(yǐ)无(wú)法得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财政(zhèng)缩水的背(bèi)景下(xià)，地方政府的(de)财权与(yǔ)事权不匹配问题又(yòu)凸显出来。在我国政(zhèng)府(fǔ)杠杆率水平并不算高的前提下，我国地(dì)方政府的杠杆(gān)率水平确实(shí)够高(gāo)了(le)。需要调(diào)整中(zhōng)央和地方(fāng)之间债务余(yú)额(é)的比例(lì)关系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规模，为地(dì)方经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的(de)关键阶段，维(wéi)护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公司(sī)还没有(yǒu)与政府部门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困难省份一定(dìng)的(de)“托(tuō)底”支持，在政策上大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债”。如(rú)帮助地方政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义(yì)道桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银(yín)行或商业银行的低息资金来(lái)降低(dī)债务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策上支持地(dì)方政府通过出让(ràng)国(guó)有(yǒu)资产来偿债(zhài)。他表(biǎo)示(shì)这类典型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总(zǒng)股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以下文字来(lái)源(yuán)李迅雷金融与(yǔ)投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地方债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为地方债(zhài)务(wù)主要体现(xiàn)形式

　　城(chéng)投债(zhài)是指城投企业(yè)公(gōng)开发(fā)行的(de)公司债(zhài)券(quàn)和中期(qī)票据(jù)。按照新预算法、“43号文”出台明确(què)城投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城投公司定位由地方政(zhèng)府投融资机构转变为(wèi)市场化运营主体(tǐ)，地方(fāng)政府不再对城投债兜(dōu)底。但实(shí)际上市场仍然把城投(tóu)债看作(zuò)由地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)背书的(de)高信用等级债券。

　　因此城投公(gōng)司通常都是地方政(zhèng)府下(xià)设的投融资(zī)机(jī)构，很难完全独立成为(wèi)与政(zhèng)府(fǔ)无关(guān)的纯市场化(huà)的企(qǐ)业。城(chéng)投的债务主要包括向(xiàng)银行(xíng)借款和发行债券融资这两种方式，以前(qián)一种方式为主，但后(hòu)一种债权融资的(de)规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在13万亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投有(yǒu)息债(zhài)务快速(sù)扩张(zhāng)，每年增(zēng)速均保(bǎo)持(chí)在10％以(yǐ)上，到(dào)2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以(yǐ)上(shàng)。

城(chéng)投平台(tái)发债余额的(de)增长

图片(piàn)来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因(yīn)此，城(chéng)投(tóu)平台实(shí)际(jì)上已经成(chéng)为(wèi)地方债务的主要体现形式，规模明(míng)显超(chāo)过(guò)地(dì)方政府的一般债和专项债之和。城投平(píng)台中，如今，城投平台的债券(quàn)余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无(wú)违(wéi)约案例(lì)，说(shuō)明城投债仍属于地方政府背书(shū)的高等(děng)级信用债。但是，城投平台的(de)非(fēi)标(biāo)违约(yuē)情况时有发生，银行(xíng)贷(dài)款展期、调整(zhěng)还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应(yīng)确保(bǎo)城投债按(àn)时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当(dāng)前市场(chǎng)对地方政(zhèng)府(fǔ)债务增长和财政收(shōu)入增速下降(jiàng)甚至负增长的现象普遍担心，尤(yóu)其(qí)对财(cái)力偏弱的东北、中(zhōng)西部省份，城(chéng)投债的收益率普(pǔ)遍(biàn)高于东部发达省(shěng)市。2022年13个省土地(dì)出让金(jīn)对政府债务利息覆(fù)盖程度(dù)不足(zú)100％（2021年只有5个(gè)），扣除城(chéng)投(tóu)拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南(nán)的(de)永煤(méi)债违约之后，对(duì)河南省乃至(zhì)全国的信用债(zhài)市(shì)场都造成负面冲击，信用(yòng)分层现象加剧，部分(fēn)经济(jì)偏弱区域被边(biān)缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资成本仍(réng)在上升；黑(hēi)龙江(jiāng)、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融(róng)资成(chéng)本有(yǒu)所下降，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来(lái)城投债(zhài)加权平均票面利(lì)率降(jiàng)幅(fú)也明显不如(rú)全国(guó)。

　　当前在(zài)经济复苏不及预期的背景(jǐng)下，投(tóu)资者的风险偏好明显下降。坚持做核酸有无必要，有没有必要做核酸为此，地方政(zhèng)府应该(gāi)确保城投债的按时兑付。因为违(wéi)约不(bù)仅(jǐn)不能解决债务问题，反(fǎn)而会(huì)恶化区域信用环境，导(dǎo)致地方国企融(róng)资难、融资(zī)贵。从未(wèi)来(lái)区(qū)域经(jīng)济发(fā)展的角度看(kà坚持做核酸有无必要，有没有必要做核酸n)，政府部门仍需要持(chí)续(xù)举债来(lái)实现经济平稳增(zēng)长，需(xū)要保(bǎo)持政府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建(jiàn)议中央大力度(dù)支(zhī)持地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城投债不违约，这就意(yì)味着(zhe)城投公司能够具(jù)备低(dī)成本的借新(xīn)还旧(jiù)能力。

　　中央(yāng)提出“谁(shuí)家的(de)孩子谁家抱”，意(yì)味着对地方债不兜底，但建议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策(cè)上(shàng)大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非债券(quàn)类债务展期(qī)，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银行贷(dài)款展期），通(tōng)过政策(cè)性银行(xíng)或商业银行的(de)低息资金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可(kě)否通过出让国(guó)有资产(chǎn)来(lái)偿(cháng)债方面，也希望中央给予政策上的支持。因为今年3月1日，国资(zī)委在对(duì)政协十(shí)三(sān)届全(quán)国(guó)委员会第五次会议第00503号提(tí)案的答(dá)复中(zhōng)表示，将适时出(chū)台(tái)制度(dù)规定及操(cāo)作细则，探(tàn)索国有权益(yì)份额规范化(huà)退出的有效方(fāng)式和(hé)途径，充(chōng)分发挥有限合伙(huǒ)企业(yè)的优势(shì)，助力国有(yǒu)企业创新发(fā)展。

　　通过出让国(guó)有(yǒu)企业股权获得收入(rù)偿还(hái)债(zhài)务(wù)，典型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公告(gào)无偿(cháng)划转上市(shì)公司共计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按(àn)当时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用(yòng)，防范区域(yù)性(xìng)金(jīn)融风险(xiǎn)显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保持(chí)。

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